c’est pourquoi l’Italie risque désormais une faible croissance – Corriere.it

Comme on pouvait s’y attendre, la mort de Silvio Berlusconi a divisé les Italiens. Chacun a son propre jugement sur l’homme, et moi aussi. Avec sa mort, cependant, quelque chose change pour tout le monde de la même manière : Milan et Rome sont encore plus éloignées qu’avant. Qu’on le veuille ou non, Berlusconi était resté parmi les derniers de l’establishment italien à connaître et fréquenter les mondes antithétiques que sont les deux principales villes italiennes. Il a été parmi les derniers à représenter – pour le meilleur ou pour le pire, affaire de goût – l’un à côté de l’autre. Il fut parmi les derniers à garder un fil conducteur entre les deux villes. Il a vécu les deux. Désormais la dérive sera plus évidente, l’incommunicabilité plus profonde. Et pas seulement une question politique ou fiscale. Au fond, les intérêts financiers divergents s’approfondissent le fossé entre Rome et Milan. Surtout, ils risquent de replonger l’Italie dans le piège de la faible croissance.

Entreprises et Trésorerie, la course à deux à l’épargne italienne

Soyons clairs, le dualisme entre capital politique et capital financier ne fait certainement pas la singularité de notre pays. Les États-Unis ont Washington et New York, l’Allemagne Berlin et Francfort, la Chine Pékin et Shanghai, le Vietnam Hanoï et Ho-Chi-Minh-Ville. Pourtant, je ne peux pas penser à un autre cas où la distance entre les classes dirigeantes des deux villes est si radicale, si rapidement croissante et avec si peu de croisement entre les deux. Avec la mort de Berlusconi – déjà un modèle pour certains, mais pas pour d’autres – il n’y a presque plus de vases communicants. La Ligue représente le Nord des districts et des petites villes. Eni à San Donato Milanese – ainsi qu’à Eur – mais dans son propre royaume détaché de la vie de la capitale. L’élite romaine passe peu de temps à Milan, plutôt mal à l’aise quand elle le fait. L’élite milanaise passe encore moins de temps à Rome et encore plus à contrecœur. Tous deux perçoivent leurs différences mutuelles comme une question anthropologique. Un signe qu’ils pensent qu’ils ne peuvent rien faire. Ils ne partent pas en vacances aux mêmes endroits, ils ne lisent pas les mêmes livres. Au fond, ils ne se respectent pas beaucoup.

Le “cœur de métier” des deux villes

On pourrait parler ici de bois verticaux, de trous dans l’asphalte, de suprématie culturelle ou sportive. Mais”Tout ce qu’il faut” una newsletter di economia, donc je vais à l’essentiel. Les intérêts financiers de Rome et de Milan sont de plus en plus difficiles à concilier, maintenant que l’argent devient moins abondant et plus cher, avec des hausses de taux et la réduction de la masse monétaire de la Banque centrale européenne. Ce que je veux dire? Les symptômes d’incompréhension entre les deux centres se diffusent dans certains détails importants, si l’on écoute attentivement le bruit de fond de ces classes dirigeantes parallèles. Ils ont beaucoup à voir avec le “core business” des deux villes, qui est respectivement le fonctionnement des institutions et celui des marchés financiers. La Cour constitutionnelle, par exemple, compte aujourd’hui tous des juges de haut niveau dans de nombreux domaines, mais n’a pas un profil avec une réelle spécialisation en droit commercial et des marchés financiers. Et dans les milieux financiers milanais, on note que les dernières “considérations finales” du gouverneur de la Banque d’Italie Ignazio Visco ne contiennent aucune référence à l’importance des marchés de capitaux privés pour la croissance des entreprises.

Deux villes concurrentes

Désormais, les deux critiques – recueillies à Milan ces derniers jours – sont peut-être un peu injustes. De par sa nature, les quinze juges de la Consulta sont nommés en différentes phases, donc différentes distributions de profils à différents moments ne sont pas une chose étrange. La structure évolue en permanence. Quant à Visco, s’il en est, le gouverneur qui a introduit un peu de culture des marchés de capitaux privés à la Banque d’Italie de l’extérieur avec l’entrée au directoire d’Alessandra Perrazzelli (anciennement Intesa Sanpaolo et patronne de Barclays en Italie). Mais sur le fond que les critiques sont là. Même après le récent décret gouvernemental qui simplifie les cotations. Pourquoi? Ma réponse brutale : Milan et Rome se disputent aujourd’hui le même pool d’épargne que les Italiens. Milan, en théorie, pour financer les entreprises. Rome, en pratique, pour financer la dette publique.

Qui finance la dette

Pas une question de sous. Avec ce niveau de déficit post-pandémique et la fin du soutien de la BCE, le gouvernement devra trouver en 2023 des acheteurs sur le marché pour le plus gros volume de nouvelles dettes nettes depuis que l’euro existe : cent milliards d’euros, sans compter les renouvellements de dette existante qui vient à échéance. De plus, le besoin de financement de l’Etat est mauvais et le retard dans le déblocage de la troisième tranche de 19 milliards du Plan National de Relance (Pnrr) fait que les liquidités du Trésor sont particulièrement faibles aujourd’hui par rapport aux années précédentes : 26,6 milliards contre 80 depuis un an. il y a et cent il y a deux ans (voir graphique ci-dessus). Jusqu’à présent, le Trésor avait financé la dette grâce aux achats de la BCE, qui diminue désormais son importance auprès des détenteurs d’obligations d’État italiennes (25,8 % du total en avril, en baisse de 0,4 % par rapport aux plus hauts de février). Les banques italiennes ont également beaucoup aidé le Trésor ces dernières années, mais elles ne peuvent plus augmenter leur exposition à la dette publique au-delà des 25% actuels. Quant aux investisseurs étrangers, ils partent : ils détenaient 31,7% de la valeur totale des titres du Trésor en mai 2018, 30% en novembre 2020, alors qu’en mars dernier ils étaient tombés à 26,3% (toutes les données de la Banque d’Italie).

Les conséquences

Il s’ensuit que l’État ne peut à ce stade financer sa dette qu’en mobilisant l’épargne des ménages. La part des actions BTP entre leurs mains était passée de près d’un quart avant la crise financière à seulement 7,9 % du total fin 2021. En mars de cette année, elle était déjà passée à 10,7 %. Fondamentalement, l’épargne des ménages est aujourd’hui la clé pour empêcher le spread d’exploser. Ce n’est pas pour rien que le Trésor conditionne des émissions explicitement destinées au grand public, généreuses et donc coûteuses pour l’État (pas le premier gouvernement à le faire, après tout). En mars, le Btp Italia, avec un rendement lié à l’inflation, a encaissé 9,9 milliards. Ce mois-ci le Btp Valore, avec les primes de fidélité, 18 milliards.

Rome ne veut pas de concurrents

Le problème pour Milan, c’est que Rome ne veut pas trop de concurrents. Il ne veut pas d’une offre de capital-investissement qui attirera le public et le détournera potentiellement de l’impératif existentiel d’investir dans la dette publique. J’entends des milieux financiers que lorsqu’Eni a émis une obligation de détail pour la première fois en 12 ans en janvier, le succès a été tel qu’il a suscité une réaction. Le groupe voulait lever un milliard et avait des demandes de 300 000 investisseurs pour dix milliards. Le Trésor aurait fait savoir qu’il ne fallait pas trop insister sur ces opérations. De même, il ne serait pas surprenant qu’un message parvienne également aux banques qui dirigent les flux d’épargne des Italiens.

Capitalia italienne “déplacée”

Il y a peu de quoi être surpris. C’est le pays dont le marché des obligations d’entreprises représente le tiers de celui de la France et le quart de celui de la Grande-Bretagne. le pays où fin 2022 la capitalisation boursière totale (566 milliards de dollars, selon les données de Bloomberg) était pratiquement la moitié de celle de 2007 (1 072 milliards). En revanche, à la fin de l’année dernière, la capitalisation totale des marchés boursiers en Allemagne (2,13 billions) et en France (2,875 milliards) était nettement plus élevée qu’avant la crise financière de 2007. Des marchés ouverts pour les sociétés de financement avec des capitaux propres de la dette reste chétive. Ce n’est pas un hasard si l’Italie est aussi le pays où la taille moyenne des entreprises est la plus faible d’Europe occidentale, ce qui affecte la productivité, les revenus et, en fin de compte, la croissance. Il n’y a pas de capital, net de crédit bancaire. Il y a un manque de marchés ouverts qui nécessitent des bilans transparents, des gestionnaires professionnels, la technologie, l’appétit pour le risque ; en un mot, la modernité.

Il “évince”

Je n’invente rien de nouveau ici. Dans les manuels, cela s’appelle “l’éviction”: lorsque les problèmes générés par un excès d’endettement “déplacent” les capitaux de l’économie qui seraient autrement destinés à la croissance des entreprises. Un problème d’autant plus grave dans des phases de resserrement monétaire comme celle-ci, lorsque le crédit bancaire est moins disponible et plus cher : en effet, le stock de prêts des institutions aux entreprises italiennes a déjà chuté de près de quarante milliards en moins d’un an . Des capitaux à risques seraient nécessaires, mais on en voit peu.
Donc à la fin j’exprime un jugement sur Berlusconi : il était un trait d’union entre Milan et Rome, s. Mais il a utilisé son rôle pour décriminaliser la fausse comptabilité, encourageant les entreprises dans la direction opposée à celle des marchés ouverts et transparents. Il a fait de même avec les amnisties répétées et a poussé les Italiens vers le revenu, pas le travail et l’investissement, réduisant les impôts sur les maisons ou les héritages patrimoniaux plus que dans toute démocratie avancée. Nous avons besoin de plus de dialogue et de compréhension mutuelle entre Rome et Milan, bien sûr. Mais pas ainsi.

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