Les prix des actions et des obligations ont fortement augmenté aux nouvelles, les actifs les plus risqués se portant particulièrement bien. Comme de nombreux analystes l’ont souligné, les investisseurs parient clairement que la Fed ne fera pas ce qu’elle dit. La question intéressante est de savoir si cela compte — et la réponse à cela dépend d’une autre question : pourquoi ne croient-ils pas la Fed ?
Il y a (au moins) trois possibilités. Powell a fait allusion au premier dans ses commentaires après l’annonce des taux d’intérêt : Il s’agit d’un simple désaccord sur la direction que prend l’économie. “Je ne vais pas essayer de persuader les gens d’avoir une prévision différente”, a-t-il déclaré. “Mais notre prévision est que cela prendra du temps et de la patience, et que nous devrons maintenir les taux plus élevés plus longtemps.”
S’il s’agit d’une simple divergence d’opinion, il n’y a pas de problème. Si les prévisionnistes privés pensent que l’inflation diminuera plus rapidement que ne le prévoit la Fed, et qu’ils ont raison, ils auront également raison de dire que « plus élevé pendant plus longtemps » ne se matérialisera pas. La Fed renoncera aux augmentations supplémentaires et commencera à penser à réduire plus tôt. Les faits ont changé, dira-t-il, donc nous avons changé nos plans. Qui s’y opposerait ?
La deuxième possibilité est plus délicate. Supposons que la Fed et les marchés conviennent qu’elle utilise ses commentaires sur les taux futurs comme un instrument pour supprimer la demande – mais ils ne sont toujours pas d’accord sur la direction de l’économie. Dans ce cas, il y a un problème : la politique de la Fed ne fonctionne pas car l’instrument de « forward guidance » est inefficace. Si l’on ne croit pas « plus élevés pendant plus longtemps », les taux d’intérêt devraient être plus élevés dès maintenant pour offrir ce que la Fed considère comme la modération requise de la demande.
La troisième possibilité complique ce problème. Non seulement la Fed et les marchés ne sont pas d’accord sur les prévisions économiques, mais les marchés soupçonnent la Fed d’utiliser les conseils sur les taux d’intérêt de manière malhonnête. De nombreux analystes supposent exactement cela – que la Fed ne se trompe pas seulement, elle bluffe. Malheureusement, c’est plausible, en raison du caractère auto-réfutant de l’exubérance des marchés. Des prix d’actifs élevés signifient des conditions financières plus faciles et une demande plus élevée, ce qui (toutes choses égales par ailleurs) appelle des taux d’intérêt plus élevés. Par conséquent, si les marchés peuvent être amenés à s’attendre à des taux d’intérêt plus élevés, des taux plus élevés pourraient ne pas être nécessaires.
Dans ce troisième scénario, le problème n’est pas seulement que les directives sur les taux d’intérêt ne fonctionnent pas. C’est que la crédibilité de la Fed est remise en question. S’il peut être délibérément trompeur sur ses intentions en matière de taux d’intérêt, où d’autre pourrait-il masquer la vérité ? Peut-être qu’un peu d’évasion sur son engagement envers la stabilité des prix servirait également l’intérêt public.
C’est le plus grand danger à s’appuyer autant sur les intentions de taux d’intérêt – que cela sapera la crédibilité de la Fed là où cela compte vraiment. Prise isolément, la fiabilité des prévisions de taux d’intérêt de la Fed est sans importance. Ses prédictions ne sont même pas vraiment des prédictions, encore moins des promesses ; ni la Fed ni personne d’autre ne considère la banque centrale comme liée par eux.
Mais si le fait de s’appuyer sur ces prédictions pour mener la politique monétaire remet en question l’honnêteté globale de la Fed, c’est-à-dire ce que signifie « bluffer », quelque chose de bien plus important est en danger. Il est essentiel que l’engagement de la Fed sur la stabilité des prix – la fin, par opposition aux moyens – soit cru.
Certes, les indications prospectives sont parfois tout ce dont dispose une banque centrale. Lorsque les taux d’intérêt sont à zéro, ils ne peuvent plus facilement être réduits. Une promesse de « zéro pour plus longtemps » sert alors de dernier recours. Désormais, cependant, la Fed peut augmenter ou baisser les taux d’intérêt en fonction de l’évolution de la demande, ce qui est particulièrement difficile à prévoir dans les circonstances actuelles. En ce sens, au moins, la politique monétaire est revenue à la normale.
Il s’ensuit que la Fed devrait moins s’inquiéter du futur taux directeur et être plus disposée à utiliser le taux directeur actuel rapidement et avec souplesse pour répondre aux conditions ici et maintenant. S’il pense que la demande est encore trop forte, il devrait fixer le taux directeur plus haut aujourd’hui, et non dans trois ou six mois. S’il ne sait pas quel devrait être le taux d’intérêt dans trois ou six mois — et ce n’est pas le cas — alors, lorsqu’on l’interroge sur ses projets, le mieux pour lui est de changer de sujet.
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Clive Crook est chroniqueur à Bloomberg Opinion et membre du comité de rédaction couvrant l’économie. Auparavant, il était rédacteur en chef adjoint de The Economist et commentateur en chef à Washington pour le Financial Times.
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