Le stress du marché fait grimper le négoce des bons du Trésor américain

Les commerçants ont déclaré que la tourmente, motivée en partie par la crainte qu’un retournement économique ne se produise, se répercutait sur les actions et contribuait à alimenter une baisse de plus de 700 points du Dow Jones lors de ses creux de séance mercredi. La jauge de premier ordre a réduit certaines de ces pertes pour terminer en baisse de 281 points à 31874,57.

Ajoutant aux inquiétudes des investisseurs: les actions du géant bancaire suisse Credit Suisse Group AG

CS 3,47 %

a chuté de 24% dans les échanges européens mercredi. Les marchés américains se sont partiellement redressés plus tard mercredi après que les régulateurs suisses se soient engagés à fournir des liquidités au Credit Suisse.

Le commerce était frénétique. Mercredi, les volumes de transactions sur le marché du Trésor semblaient être environ le double des niveaux habituels, a déclaré Ian Lyngen, responsable de la stratégie des taux américains chez BMO Capital Markets.

Mais les écarts cotés sur les marchés des bons du Trésor et des dérivés liés à d’autres obligations d’État, reflétant l’écart entre les prix cotés pour acheter et vendre, étaient beaucoup plus larges mercredi qu’ils ne l’étaient la semaine dernière, ont déclaré les commerçants, généralement un signe d’anxiété du marché.

L’indice ICE BofA Move, une mesure de la volatilité du marché obligataire, a atteint les niveaux les plus élevés en au moins trois ans, dépassant les niveaux enregistrés lors du krach boursier de mars 2020.

La facilité d’achat et de vente des bons du Trésor en fait le fondement du trading de Wall Street, utilisé pour garer de l’argent ou comme garantie sur des prêts. Lorsque le marché s’effondre, les turbulences qui en résultent peuvent rapidement se propager à d’autres actifs, touchant tout, des actions aux devises, ainsi que, éventuellement, les taux des prêts hypothécaires et autres prêts.

Les investisseurs ont généralement convenu que la peur des difficultés économiques faisait baisser les attentes en matière de taux d’intérêt et poussait les investisseurs à se débarrasser des actifs plus risqués au profit d’actifs plus sûrs, à la suite des déroutes des banques américaines et du Credit Suisse.

“Les gens ne veulent pas être pris avec la prochaine Silicon Valley Bank ou le prochain Credit Suisse”, a déclaré John Sheehan, gestionnaire de portefeuille obligataire chez Osterweis Capital Management.

Les inquiétudes concernant la liquidité du Trésor sont permanentes depuis la crise financière, reflétant des changements dans les règles du marché et un rôle réduit dans de nombreux domaines pour les grandes banques. Mais de nombreux commerçants et investisseurs ont déclaré que l’action de mercredi était aussi tendue qu’ils l’ont vue ces dernières années.

L’un des moteurs des échanges indisciplinés : le changement significatif au cours de la semaine dernière dans les perspectives de croissance et d’inflation mondiales, reflétant les craintes que le désordre des banques américaines et les problèmes en Europe pourraient signaler un ralentissement brutal à venir.

L’apparition de deux crises bancaires potentielles “a provoqué une réévaluation spectaculaire de la courbe des titres à revenu fixe et une énorme poussée de volatilité”, a déclaré Donald Wilson Jr., fondateur et directeur général de DRW Holdings LLC, une société de négoce pour compte propre basée à Chicago. “Donc, bien sûr, cela s’accompagne d’une taille nettement plus petite sur l’offre et l’offre et d’une plus mauvaise liquidité.”

Les prix des options liées aux dérivés de taux d’intérêt oscillaient énormément mercredi, a déclaré Arthur Bass, directeur général de Wedbush Securities. De nombreux commerçants se sont précipités pour couvrir la volatilité du marché des bons du Trésor à deux ans après de grands mouvements ces derniers jours.

“Les marchés fonctionnent sur la cupidité et la peur”, a déclaré M. Bass. “La peur l’emporte sur la cupidité en ce moment.”

Certains traders ont déclaré qu’en dépit des problèmes de liquidité persistants, les bons du Trésor et les bunds restent généralement plus faciles à négocier que la plupart des autres classes d’actifs, telles que les obligations d’entreprises et de nombreuses matières premières.

L’un des facteurs à l’origine de la perturbation actuelle a été les flux massifs entrant et sortant des bons du Trésor et des digues. La demande pour ces actifs dits refuges augmente généralement en période de tension sur les marchés, mais les prix des obligations sûres ont été sous pression pendant une grande partie de l’année écoulée, la Réserve fédérale et d’autres banques centrales mondiales ayant fortement relevé les taux d’intérêt dans le cadre d’une offre. pour lutter contre l’inflation.

Ensuite, les obligations se sont fortement redressées au cours de la semaine dernière alors que le gouvernement américain a repris deux banques en difficulté, marquant les deuxième et troisième plus grandes faillites bancaires jamais enregistrées, et le Credit Suisse a été attaqué sur le marché mercredi.

Mercredi, le rendement du Trésor américain à 10 ans est tombé à 3,492 %, après s’être négocié plus tôt à 3,396 %, et le Bund allemand de même échéance a chuté à environ 2,12 %. De nombreux indices boursiers mondiaux ont baissé de 1 % ou plus. Les prix du pétrole américain ont chuté de 5,2 %.

Certains commerçants ont déclaré que les mouvements du marché étaient parmi les plus fous qu’ils aient vus dans leur carrière. Les prix des obligations d’État ont enregistré des fluctuations non enregistrées depuis des décennies, lorsque Paul Volcker était président de la Réserve fédérale.

“Vous ne pouvez pas avoir une conversation avec les traders du Trésor sans qu’ils ne se lancent dans une diatribe sur la liquidité du Trésor”, a déclaré Hani Redha, gestionnaire de portefeuille multi-actifs chez PineBridge Investments.

Lundi, le rendement du Trésor à deux ans a enregistré sa plus forte baisse en un jour depuis 1987 autour du krach boursier du lundi noir. Pendant ce temps, l’inversion de la courbe des taux – l’indicateur de récession classique du marché obligataire – s’est déroulée à un rythme record cette semaine.

Zhiwei Ren, gestionnaire de portefeuille chez Penn Mutual Asset Management, a déclaré qu’il ne se souvenait pas d’un moment où le marché obligataire était aussi volatil.

Il a déclaré que les spreads des swaps, un type de contrat dérivé, étaient ces derniers jours quatre fois ou plus leur taille habituelle. Les swaps sont des contrats financiers dans lesquels les contreparties conviennent d’échanger des paiements en fonction, par exemple, des variations des prix des obligations ou des actions. Ils sont souvent utilisés par les traders professionnels pour couvrir des positions.

“Cela prend plus de temps pour effectuer des transactions”, a déclaré M. Ren.

La liquidité est loin d’être le seul facteur de la volatilité qui balaie les marchés, selon de nombreux investisseurs et analystes. Les stratégies d’investissement quantitatives ont également contribué à alimenter les fluctuations de prix.

Après avoir profité d’une année record en pariant que les prix des obligations chuteraient, les gestionnaires de fonds algorithmiques qui suivent les tendances du marché se précipitent pour clôturer leurs positions courtes ou achètent des titres précédemment empruntés et vendus dans le but de profiter de la baisse des prix.

Les fonds informatisés tels que les conseillers en négoce de matières premières, ou CTA, ont pris d’importantes positions baissières sur le marché du Trésor ces dernières semaines, selon la Société Générale sur

. Ensuite, les obligations se sont redressées et les rendements ont chuté, prenant à contre-pied certains commerçants et accentuant les fluctuations de prix.

De nombreux fonds qui étaient des obligations courtes “ont probablement atteint leurs stop-loss et ont dû être acheteurs”, a déclaré Matt Smith, directeur des investissements du gestionnaire d’actifs basé à Londres Ruffer LLP, faisant référence aux achats déclenchés par des niveaux prédéterminés de pertes commerciales.

L’inversion rapide des attentes concernant les hausses de taux de la Fed et les rendements obligataires a conduit les fonds quantitatifs à leur pire période de deux jours jamais enregistrée depuis au moins 2000, en baisse de 7,7 %, selon Nomura.

Les quants avaient accumulé des positions importantes depuis que la Fed a commencé à relever les taux il y a environ un an. Ces fonds ont également tendance à préférer les marchés moins volatils, renforçant leurs expositions sur des marchés plus calmes et les réduisant lorsque la nervosité augmente.

Le problème de liquidité ronge les commerçants, les régulateurs et les investisseurs depuis des années. Les investisseurs affirment que les inquiétudes chroniques concernant la facilité des transactions se sont intensifiées lorsque la réglementation post-crise financière a empêché les banques de négocier pour elles-mêmes et les a forcées à détenir des capitaux plus importants, réduisant ainsi leur inventaire d’actifs plus risqués. Ceci, à son tour, a réduit la capacité des banques à servir d’intermédiaires entre les acheteurs et les vendeurs.

Plus récemment, la dynamique d’expansion et de récession des marchés a mis à l’épreuve la capacité de négociation à plusieurs reprises. Le crash de Covid d’il y a trois ans a rapidement cédé la place à la reprise du marché alimentée par la relance de 2020 et 2021, puis est venue la peur de l’inflation de 2022 au cours de laquelle la Fed s’est lancée dans le cycle de hausse des taux le plus prononcé depuis des décennies. Chacun de ces développements a mis à l’épreuve les marchés obligataires alors que des flux monétaires massifs ont changé de direction, prenant de nombreux traders à contre-pied et forçant des changements de position importants.

M. Wilson de la société commerciale DRW a averti que de nouvelles réglementations pourraient nuire davantage à la liquidité sur le marché du Trésor, aggravant le risque de mouvements brusques comme celui de mercredi. La Securities and Exchange Commission a proposé des changements de règles qui pourraient obliger les sociétés de négoce pour compte propre telles que DRW à investir davantage de capital dans leurs transactions sur des titres d’État, au nom de la sécurisation des transactions. Les critiques disent que les changements pourraient pousser certaines entreprises hors des marchés du Trésor.

“De toute évidence, nous avons besoin de plus de capitaux sur le marché, pas moins, et de plus d’activités d’absorption des risques”, a déclaré M. Wilson. “Si vous associez ce type de distribution de probabilité élargie à des exigences de capital considérablement plus élevées… cela ne fera qu’aggraver la situation de liquidité.”

La décision du gouvernement fédéral de sauver les déposants des banques a étouffé une forme d’incertitude mais aurait pu en perpétuer une autre, a déclaré M. Smith de Ruffer.

En agissant pour rassurer les déposants bancaires à l’échelle nationale, les responsables du gouvernement et de la Fed ont brouillé les hypothèses des investisseurs sur leur engagement à lutter contre l’inflation – un changement qui laisse présager d’autres échanges chaotiques, a-t-il déclaré.

“Il y a un aphorisme qui dit que vous ne pouvez jamais supprimer la volatilité, vous ne pouvez que la déplacer ailleurs”, a déclaré M. Smith.

—Alexander Osipovich, Sam Goldfarb, Joe Wallace et Matt Grossman ont contribué à cet article.

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