Crise monétaire silencieuse : risques pour les marchés

Pendant des années, la formule était gagnante pour les institutions étrangères :

• Convertir en dollars américains
• Acheter des actions et des obligations américaines
• Les voir surperformer le reste du monde

Et à mesure que le dollar américain augmentait, les rendements étaient amplifiés encore davantage.

Des gestionnaires de fonds à Londres, des fonds de pension à Paris, des fonds souverains en Arabie saoudite et des compagnies d’assurance à Tokyo, ils ont *tous* joué à ce jeu.

Mais maintenant, ce commerce pourrait se défaire.

Aujourd’hui, les actions américaines sont en baisse. Le dollar s’affaiblit.Et ce qui amplifiait autrefois les gains *double* maintenant la douleur.

Et ce qui inquiète *vraiment* les investisseurs, ce ne sont pas seulement les pertes, c’est la vitesse du dénouement et l’incertitude constante.

Le grand dénouement monétaire est arrivé

Les marchés financiers mondiaux sont sur le point de connaître un changement majeur.

Après des années de paris sur les actifs américains, les investisseurs étrangers sont confrontés à une dure réalité :

• Le dollar américain n’est plus une valeur sûre.
• Les actions américaines ne sont plus une valeur sûre.

Et maintenant, ils doivent se dépêcher de se couvrir contre le risque de change.

Ce qui se passe ensuite pourrait avoir des répercussions considérables sur les marchés, les économies et les portefeuilles du monde entier.

30 000 milliards de dollars de risque aux États-Unis

Il faut garder à l’esprit qu’il ne s’agit pas de petits traders de détail. Je parle de géants institutionnels, comme les fonds de pension, les fonds souverains, les assureurs et les gestionnaires d’actifs mondiaux, qui gèrent plus de *30 000 milliards de dollars d’actifs libellés en dollars américains* (en juin 2024).

Pour mettre cela en contexte, en 2009, ce chiffre était inférieur à 10 000 milliards de dollars. *C’est une augmentation de plus de trois fois* (surtout pour les actions américaines).

Leur exposition a triplé en seulement 15 ans, avec une part importante non couverte.

J’aime appeler ces institutions des *baleines financières*.

• Elles sont massives. Elles se déplacent lentement. Et quand elles changent de direction, tout l’océan le ressent.

Et maintenant ? Elles ressentent les effets de ne pas être couvertes : des années à parier sur les actions américaines et un dollar américain fort.

mais un dollar en baisse ne réduit pas seulement les rendements, il menace les objectifs de financement à long terme.

Exemple de couverture de change : pourquoi les pays le font

Imaginez que vous êtes un grand fonds de pension européen, disons basé en Allemagne, avec plus de *700 milliards d’euros d’actifs sous gestion*.

pour respecter vos obligations à long terme, comme le versement de pensions aux retraités du secteur public, vous devez générer un *rendement annuel stable de 7 à 8 %*. Cela nécessite un portefeuille bien diversifié comprenant des *actions, des obligations, de l’immobilier et des actifs alternatifs*.

Mais voici le problème…

*Les actions allemandes n’ont pas généré des rendements suffisamment élevés* ces dernières années pour atteindre cet objectif. Alors, au lieu de cela, vous vous tournez vers les *États-Unis*, qui ont constamment surperformé les marchés mondiaux au cours de la dernière décennie.

Et c’est là que le *risque de change* entre en jeu.

Passons en revue un scénario simple :

• Ce gestionnaire d’actifs allemand décide d’investir dans des actions américaines.
• Pour ce faire, il doit *convertir ses euros en dollars américains*, car vous ne pouvez pas acheter d’actions américaines en euros (comme vous ne pouvez pas payer vos impôts avec des euros ou des billets non plus).
• Il choisit d’investir dans quelque chose comme *l’action XYZ*, et au fil du temps, elle prend de la valeur, atteignant ses objectifs de rendement annuel de 8 %.
• le gestionnaire d’actifs vendra et *reconvertira les bénéfices en euros* pour couvrir ses obligations de pension (rappelez-vous, il doit ces euros aux retraités allemands, pas des dollars).

Donc, si *l’euro est plus faible* qu’il ne l’était lors de son premier investissement, tant mieux, il a récupéré plus d’euros.

6 % de baisse ? Essayez 11 % : le calcul de l’exposition non couverte

mais que se passe-t-il si *les actions américaines et le dollar s’affaiblissent* à la place ? Eh bien…

• Si le S&P 500 baisse de 6 %.
• Et le dollar américain s’affaiblit de 5 % par rapport à l’euro.

Ce gestionnaire de fonds allemand ne perd pas seulement 6 %. il perd en fait *11 %* en euros.

C’est un coup dur, qui anéantit des années de gains nécessaires pour honorer l’argent dû aux retraités.

Maintenant, multipliez ce scénario par *des milliers de milliards d’actifs mondiaux*, et il devient tout à fait clair à quel point cela pourrait être dangereux.

La vague de couverture arrive

En raison de ce dollar plus faible, ces institutions ne peuvent pas se permettre de ne pas couvrir leur risque de change, ce qui réduira leurs bénéfices.

• Une conséquence involontaire de cela pourrait pousser ces gestionnaires de fonds à prendre des positions plus risquées pour obtenir des rendements plus élevés en essayant de compenser le coût de ces couvertures (ce qui pourrait s’avérer dangereux).

Wall Street a déjà commencé à remarquer cette tendance.

Selon les données de State Street, seulement 23 % des baleines financières étrangères sont actuellement couvertes, bien en deçà de la norme pré-pandémique de 45 à 50 %.

Si ces ratios commencent à se normaliser, les analystes estiment que nous pourrions voir *5 000 milliards* de dollars supplémentaires d’exposition au dollar être couverts, un raz-de-marée de demande de contrats de change, de contrats à terme et d’options, tout en stimulant également les valeurs des devises étrangères.

Ce genre de changement ne se produit pas discrètement. Il pourrait alimenter un bouleversement majeur sur les marchés des changes mondiaux, en faisant grimper les coûts de couverture, en élargissant les écarts et en ajoutant de la volatilité à toutes les classes d’actifs.

Mais la couverture n’est pas bon marché

Ce n’est pas parce que le risque augmente que la couverture est facile. Par exemple :

• *Les investisseurs basés sur le franc suisse et le yen* sont confrontés à des coûts de couverture de *plus de 4 % par an*.
• *Les investisseurs basés sur l’euro* sont toujours confrontés à des coûts de *2 à 3 %*.

C’est un frein assez critically important aux rendements, en particulier dans un monde à faible rendement alors que les taux d’intérêt baissent. Pendant ce temps, à mesure que la volatilité augmente, le coût de la couverture basée sur les options empire encore.

Alors maintenant, ces institutions sont prises entre deux choix difficiles :

Aucune option n’est parfaite.Mais une chose est claire : *ne rien faire n’est plus une option*.

Pourquoi cela compte pour tout le monde

Vous vous dites peut-être : « Et alors, ces institutions gagnent un peu moins à se couvrir.Est-ce si grave que ça ? »

Je suis d’accord avec le sentiment. Mais ce n’est pas seulement un problème de niche pour les traders institutionnels.

Parce que lorsque 30 *milliards* de dollars de capitaux commencent à se rééquilibrer, cela affecte tous les marchés, devises et économies mondiaux. L’évolution rapide du comportement de couverture peut se répercuter sur :

• La liquidité et la volatilité des changes
• Les stratégies de réserves des banques centrales
• La demande de bons du Trésor américain et de dette libellée en dollars
• Les flux de capitaux transfrontaliers

Le récit du « dollar comme valeur refuge » est en train d’être réécrit en temps réel.

Ainsi, lorsque ces baleines financières réagissent, les répercussions pourraient grandement affecter les marchés mondiaux, des bureaux de change à Francfort aux fonds de pension à Tokyo.

Dernière réflexion

Nous entrons dans une nouvelle phase de la finance mondiale, une phase où le risque de change, autrefois largement ignoré, revient en force.

Alors que les institutions repensent des hypothèses vieilles de plusieurs décennies, les répercussions ne seront pas subtiles.

Parce que lorsque ces baleines bougent, elles ne font pas d’éclaboussures.

elles tirent l’océan avec elles.